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文 | 财经无忌，作者｜虚渊玄
本月起，由财政部、海关总署、税务总局发布的《关于对电子烟征收消费税的公告》（下称《公告》）将正式实施，将电子烟纳入消费税征收范围，生产（进口）环节的税率为36%，批发环节的税率为11%。
《公告》明确，纳税人生产、批发电子烟的，按照生产、批发电子烟的销售额计算纳税。
新政公布后，电子烟概念股反响不一。国内电子烟龙头品牌悦刻的母公司雾芯科技（RLX）10月26日收盘大涨43%，加上上个交易日的14%，雾芯科技两天已累计涨幅超过57%，市值反弹至25亿美元。
A股的另一家电子烟相关企业盈趣科技（002925.SZ）同日也跟涨3.76%至18.20元每股收盘。
但股价的涨势并未延续。
截至今日（11月4日）午市收盘，盈趣科技18.57元每股的股价较上月底新低16.90元每股有所回升，但仍与上市不久后的最高价60.66元每股相比，股价跌超69.39%。
这家背靠万利达集团的电子制造企业，自2017年起一直以国际大厂供应商的身份涉足电子烟行业。
股价在上周受挫后，盈趣科技在投资者互动平台上表示，相关消费税的颁布对公司业务并不会有直接影响。
拉长时间线来看，盈趣科技自上市起股价短暂冲高之后就进入“跌跌不休”的状态，盈趣科技身上，到底发生了什么，让资本市场对其持续看低？
持续走低的可不止股价。
上周五（10月29日），盈趣科技公布了2023年前三季度业绩报告。报告显示，前三季度，盈趣科技实现营收33.69亿元，同比下降39.94%，归属上市公司股东的净利润为5.36亿元，同比下降39.58%。
图源：盈趣科技2023Q3财报
单季度来看，盈趣科技2023年Q1-Q3营收分别为12.92亿元、9.95亿元和10.82亿元，营收增速分别同比下降了20.6%、50.89%和44.72%，营收数据持续走低。
如果把时间线拉长，盈趣科技在2021年之前的业绩却可圈可点。
2019-2021年，盈趣科技实现营收38.54亿元、53.17亿元和70.61亿元，三年间的CARG超过30%。
高速成长的背后，盈趣科技有传统电子制造企业的强力支撑。
企查查显示，盈趣科技背后的是80、90后家喻户晓的万利达集团。
图源：企查查
万利达集团，成立于1984年。21世纪初，创始人吴惠天已将万利达打造成了福建省最知名的电子制造集团，其出品的的万利达DVD、歌王DVD、家庭影院系统成了一代人的记忆。
盈趣科技的前身，是南靖万利达科技有限公司网控事业部，随后在2011年，万利达集团现任董事长吴凯庭将其命名为“盈趣科技”，专攻电子产品的制造与出口。
依托万利达成熟的制造业体系与丰富的对外渠道，盈趣科技很快就拥有了一大批国际知名的客户群体，如菲莫国际（Philip Morris International，下称PMI）、雀巢、罗技、3Dconnexion等。
也正是由于服务的客户相对广泛，盈趣科技涉及的领域从高端食品器械、医疗、工控、到新型烟草、汽车电子、车规、健康环境等。
而其以ODM模式为基础自我创新的UDM（智能制造ODM）模式，是盈趣科技差异化战略的重要一环。
盈趣科技在招股书中介绍，本公司自主创新的基于UMS系统和智能自动化制造体系的原始设计制造商模式（UMS-based Original Design Manufacturer的缩写），该模式是以ODM模式为基础，通过自主创新的UMS系统，实现信息化、工业化深度融合，以客户为导向，可为客户提供协同研发、智能制造、质量追溯等综合服务。
图源：盈趣科技官网
根据开源证券的《智能制造领先企业，多领域布局开辟增量空间——公司首次覆盖报告》（下称《报告》）中分析，盈趣科技凭借其独特的UDM制造体系，有效地提升了公司盈利能力。
2019-2021年间，盈趣科技的毛利率（39.83%、33.79%、27.97%）要高于可比公司拓邦股份（21.99%、24.39%、21.28%）、立讯精密（19.91%、18.09%、12.89%）与和而泰（22.25%、22.93%、20.97%）。
如果盈趣科技的UDM模式真如《报告》所述，那么近几年的业绩下滑又是为何？
财经无忌认为，主要原因有两点：一是产业布局过度依靠海外，二是产品结构质地相对薄弱。
盈趣科技在创立之初就已经有了很明确的定位，就是做电子产品的代工出口，从营收结构上看，盈趣科技超过九成的收入来自海外。
公开资料显示，2019-2021年，盈趣科技的海外营收与营收占比分别为35.36亿元/93.00%、49.53亿元/93.71%和46.75亿元/92.58%。
今年上半年，盈趣科技的海外收入为20.01亿元，营收占比为87.47%，净利润为5.324亿元，利润占比为85.24%。
图源：盈趣科技2023半年报
而去年上半年，盈趣科技海外营收为34.17亿元，营收占比93.54%，净利润为9.495亿元，利润占比为100%。
海外业务是盈趣科技的关键。
针对公司前三季度营收利润双降的情况，盈趣科技也在三季报中表示“营业收入的减少与报告期内销售减少有关”。
换言之，盈趣前三季度的订单较以往有明显回落，其主要原因也受国际经济水平下行，消费能力减弱导致。
在盈趣科技的半年报中，曾经提到关于公司客户相对集中的风险：2019年度、2020 年度、2021年度及2023年上半年度，公司向前五大客户的合计销售额占当期营业收入的比例分别为83.24%、76.61%、74.63%及64.96%。
而盈趣科技的主要客户均在海外。
业务过度依靠海外的确存在风险，但更重要的是盈趣科技代加工产品与其他国内外销型企业相比，质地略显单薄。
根据盈趣科技近几年的年报显示，2019-2021年，创新消费电子产品业务实现营收与占比分别为25.88亿元/67.15%、31.97亿元/60.21%和43.05亿元/60.98%。
今年上半年，创新消费电子为盈趣科技带来了12.51亿元的收入，营收占比为54.7%，毛利率为25.34%，略低于整体毛利率的27.30%。
组成创新消费电子产品的，主要是家用电子雕刻机和电子烟精密塑胶套件。而进入电子烟领域，为盈趣科技的业绩提升起到了很大的推动作用。
根据此前媒体的报道，盈趣科技作为PMI的二级供应商，其生产的电子烟精密塑胶套件用于PMI委托Venture生产的电子烟IQOS的电子点烟器上。
据PMI集团发布的数据，在2017年短短一年，IQOS用户数量就由2016年末的140万人飙升至690万人。
作为关键部件的供货商，盈趣科技的营收2017年增速为98.20%，与IQOS的销量快速增长相吻合。
紧接着2018年，IQOS的销量出现了明显下滑。同年，盈趣科技的营收增速变为了-14.95%。
盈趣科技的业绩与IQOS的销量紧密挂钩。
而同样以外销为主的立讯精密（002475.SZ），就有着完全不一样的情况。
近三年（2019-2021年），立讯精密的外销收入与营收占比分别为574.65亿元/91.92%、850.5亿元/91.94%和1435亿元/93.18%。
立讯精密为何能够保持如此稳定的高增长，答案大家都很清楚，立讯精密早已成为果链重要成员。
上月底，天风国际著名苹果分析师郭明錤称，立讯精密有望明年一季度出货iPhone14 Pro/14 Pro Max，消息一出，立讯精密股价当日涨幅为7.02%。
电子烟与iPhone相比，无论是在销量，还是市场渗透率上，差距明显。
与电子烟巨头紧密绑定，是一把双刃剑，其结果必然是“一荣俱荣，一损俱损”。
上月10日，盈趣科技获批国家烟草专卖局核发的《烟草专卖生产企业许可证》（电子烟代加工企业），继续发力电子烟市场。
对于电子烟产品的“执着”，盈趣科技有数据支撑。
根据Facts and Factors发布的市场研究报告，2021年全球电子烟市场规模和份额收入的需求分析价值约为174.295亿美元，预计到2028年将增长到429.0636亿美元，2023年至2028年期间的年增长率约为16.20%。
根据《2021电子烟产业蓝皮书》的数据，2021年中国电子烟行业的市场规模达到了197亿元，同比增长36%。 说明中国电子烟行业发展空间广阔，预计2021年市场规模有望超100亿元。
奈何盈趣科技的电子烟产品主销国外。
此外，盈趣科技在其他领域的布局营收增速不力，无法在主营业务疲软的情况下支撑整体业绩向好。
除了创新消费电子产品和智能控制部件之外，盈趣科技还涉足健康环境与汽车电子领域。而这两项近几年为盈趣科技创造的总收入始终未能超过营收占比的20%。
2020年，健康环境产品营收9.55亿元，占比10.23%；汽车电子产品1.667亿元，占比3.14%。
2021年，健康环境产品营收6.471亿元，占比9.17%；汽车电子产品2.364亿元，占比3.35%。
今年上半年，健康环境产品营收1.576亿元，占比6.89%；汽车电子产品1.518亿元，占比6.64%。
10月29日，盈趣科技举办了投资者关系活动，当天包括安信证券、国泰君安、民生证券等45家机构参与线上互动，并对盈趣科技近几年的发展与将来的业绩推进作出了询问。
在回答为何主营业务之一的电子雕刻机产品营收不力时，盈趣科技表示今年的经济环境造成欧美客户订单量减少，而即将到来的圣诞新年季也许会为全年的业绩重新定调。
而对于电子烟业务，盈趣科技表示目前国内的政策不会对其产品的出口有直接影响，同时也在积极争取电子烟客户的其他业务机会。
此外，盈趣科技针对新能源、电助力车、智能家居、智能制造整体解决方案甚至元宇宙领域都进行了布局，且针对不同客户的需求在美国、匈牙利、马来西亚等地都设立了分子公司以推进相应的业务。
但实际产生的营收来看，这些业务的布局仅限于于蜻蜓点水。
作为一家典型的ODM制造企业，盈趣科技在发展初期迅速成长，得益于母公司万利达集团的历史优势。但在涉足电子烟产业后的孤注一掷，让其在近几年“黑天鹅”的冲击下经受了严峻的考验。
想要尽快恢复疫情前的发展态势，吴凯庭们需要思考，如何更合理地规划盈趣科技的业务架构，为企业长期发展提供更强劲的韧性。
参考资料：
- 盈趣科技2019/2020/2021年年报、2023年半年报
- 失去“灵魂”，电子烟还有戏吗？-深燃
- “电子烟第一股”还能抢救一下吗？-阿尔法工厂